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Deuda implicita y contingencias estatales: un analisis de sostenibilidad para el caso colombiano.

IMPLICIT DEBT Y CONTINGENT LIABILITIES: A SUSTAINABILITY ANALYSIS FOR COLOMBIAN CASE

Introduccion

A mediados de los anos noventa, Colombia, que tradicionalmente conservaba unas finanzas publicas estables, evidencio un crecimiento acelerado de su deficit fiscal, derivado de una tasa mayor de crecimiento de los gastos frente a los ingresos, situacion que finalmente obligo al gobierno a ceder ante la necesidad de implementar politicas de ajuste fiscal, entre las que se encontraban una cadena de reformas tributarias y un esquema de austeridad en el gasto.

Bajo este panorama, y considerando el servicio a la deuda como una de las variables de la composicion del gasto, el estudio de la sostenibilidad de la deuda publica ha cobrado especial importancia, porque al poder determinar la factibilidad de su pago, tanto en el corto como en el mediano y largo plazos, se hace factible la toma de decisiones politicas preventivas frente a una posible crisis de liquidez que resultaria demasiado costosa, en terminos economicos, sociales y politicos, dado que en el momento en que la deuda deteriora las condiciones economicas de un pais, el gobierno se ve obligado a ajustar su deficit fiscal reduciendo severamente el gasto en las asignaciones mas flexibles que posee, entre las cuales se encuentra la inversion. La evidencia empirica ha mostrado que un aumento de la deuda publica reduce la acumulacion de capital fisico y humano, generando circulos viciosos y obstaculiza la gestion de la politica fiscal.

Sin embargo, este estudio de sostenibilidad puede carecer de precision, al omitir aspectos que influyen en la dinamica de la deuda publica, como la existencia de deuda implicita y contingencias estatales. Este fue el caso del analisis de proyeccion de la deuda de Telecom, la cual se baso en una contabilidad de caja que descartaba los costos producidos por el creciente pasivo pensional y las contingencias adquiridas con los socios de los contratos de riesgo compartido, lo que llevo la entidad a su liquidacion.

En este sentido, a continuacion se presentan los resultados que se obtuvieron de aplicar diversas herramientas analiticas, con el fin de rechazar o no la hipotesis de que las contingencias estatales y la deuda implicita colombiana son lo suficientemente elevadas como para poner en duda la sostenibilidad de la deuda publica del pais, asi como la confiabilidad de los escenarios de sostenibilidad que son utilizados para la toma de decisiones de politica economica y fiscal.

El documento consta de cinco secciones, ademas de la introduccion. En la seccion 1 se presenta un analisis sucinto de la dinamica de la deuda publica colombiana. En la seccion 2 se comparan dos modelos de analisis de sostenibilidad de la deuda publica, uno de ellos propuesto por el Fondo Monetario Internacional (FMI), y el otro, por la Comision Economica para America Latina y el Caribe (CEPAL). En la seccion 3 se definen las variables y se presenta la medicion de estas (deuda implicita economica y social estimada y perdidas por contingencias estatales) para el periodo 1995-2003. En la seccion 4 se presentan los resultados de incluir la medicion desarrollada en la seccion 3 en los modelos descritos en la seccion 2, bajo diferentes escenarios. Finalmente, se presentan las conclusiones, se confrontan los resultados con la hipotesis planteada y se propone varias recomendaciones, enfocadas en el adecuado manejo de la deuda implicita, explicita y las contingencias estatales, teniendo en cuenta el papel que puede desempenar la politica fiscal.

1. La deuda publica explicita colombiana (1)

La deuda bruta (DB) del sector publico no financiero (SPNF) (2) ha crecido notablemente desde mediados de la decada de los noventa, pero el ritmo de endeudamiento del gobierno nacional central (GNC) ha sido particularmente intenso desde 1996. Su crecimiento nominal anual promedio de 1990 a 2003 ha sido del 31,3% y, solo de 1995 a 2000, el nivel de deuda del GNC se incremento en un 107,1%, lo que marco un pico sin precedentes en la historia del pais (Lozano, 2002).

Segun estadisticas del Ministerio de Hacienda y Credito Publico (MHCP), la deuda neta de activos financieros (DNAF) (3) del SPNF ascendio a 116,5 mil millones de pesos (52,1% del PIB) en septiembre de 2003, cuando en 1996 representaba 21,8 mil millones (21,7% del PIB), lo cual indica que durante este periodo el saldo de la DNAF se multiplico 5,3 veces, a una tasa de crecimiento nominal promedio del 31,3% anual, de 1997 a 2002.

Con el fin de analizar mas a fondo la situacion de la deuda publica de Colombia, es importante reconocer los determinantes basicos de la evolucion de la deuda. Para este proposito, la siguiente expresion constituye un indicador sencillo que denota el cambio en la deuda publica como proporcion del PIB a partir de tres determinantes (4):

[derivada parcial]D/[derivada parcial]T = (r--g) d + dcf (1)

Esta expresion indica que tanto los aumentos en la tasa de interes (r) como los del deficit primario como proporcion del PIB (dcf), o las disminuciones en la tasa de crecimiento real del PIB (g), conducen a aumentos en el grado de endeudamiento (d). En Colombia, desde comienzos de los anos noventa, la tendencia a incrementar el deficit primario ha sido el factor que mas ha perjudicado el nivel de endeudamiento del GNC. Con un deficit promedio del 5,08%, desde 1996 hasta el 2003, el GNC es la entidad publica que mas ha contribuido al aumento del grado de endeudamiento publico del pais.

La desaceleracion de la economia, especialmente en 1999, se convirtio en el segundo factor de mayor incidencia en la deuda, mientras los aumentos en la tasa de interes real (5) ocuparon el tercer lugar, debido a periodos como el de 1992 a 1995, en los que gracias al sector descentralizado el SPNF presento superavits primarios y contrarresto el efecto de dichos aumentos (Posada, 2000). Asimismo, aunque hubo una disminucion importante en la tasa de interes desde el 2000, el grado de endeudamiento aumento a causa del deficit del GNC.

En cuanto a la composicion de la deuda, se hicieron esfuerzos por equilibrar la deuda interna con la externa para reducir el riesgo por tipo de cambio. En 1991, la deuda interna solo representaba el 11,0% de la deuda total del GNC y para 1997 ya constituia el 49,8% del total.

2. Analisis de sostenibilidad de la deuda publica: algunos modelos

El analisis de sostenibilidad de la deuda publica parte de la proyeccion de corto y mediano plazo del indicador saldo de la deuda/PIB y del estudio de su sensibilidad a algunas variables en diversos escenarios. En el presente estudio se utilizan dos modelos de analisis de sostenibilidad de la deuda: el primero es actualmente utilizado por el MHCP, y fue formulado por el Fondo Monetario Internacional (FMI), y el segundo se expone en un documento del Area de Politicas Presupuestarias y Gestion Publica de la CEPAL.

2.1 Modelo del Fondo Monetario Internacional

El analisis de sostenibilidad de la deuda publica de Colombia, publicado en el Marco Fiscal de Mediano Plazo, es elaborado a partir de uno de los modelos de sostenibilidad del FMI (Ministerio de Hacienda y Credito Publico (2004), expresado mediante la siguiente ecuacion del cambio en el stock de deuda:

[d.sub.t+1]--[d.sub.i] (r--g--p--gp)/(1 + g + P + gp) [d.sub.i] + [dcf.sub.t-1] (2)

Donde d es el saldo de la deuda como proporcion del PIB; r, es la tasa de interes real; g, es el crecimiento del PIB real; p, es la tasa de crecimiento del deflactor del PIB, y dcf son los flujos que crean deuda como proporcion del PIB (6) (deficit primario). Con base en esta ecuacion, se puede analizar el efecto de cada variable en el cambio en el stock de deuda: r tiene un efecto directo, puesto que un aumento en la tasa de interes incrementa el pago de intereses de la deuda. El PIB real y el deflactor del PIB tienen un efecto inverso, ya que un aumento en sus tasas de crecimiento disminuye el saldo de la deuda al incrementar el PIB nominal. Por ultimo, un mayor deficit primario aumenta las necesidades de financiamiento y por consiguiente el stock de deuda.

Al incluir los efectos de la deuda implicita y el pago por contingencias estatales en la senda de endeudamiento, adicionando en primera instancia al saldo explicito de la deuda (d) y el componente implicito o contingente (/), como proporcion del PIB, se obtiene la siguiente expresion:

([d.sub.t+1] + [i.sub.t+1])--([d.sub.t] + [i.sub.t]) =

(r--g--p--gp)([d.sub.t] + [i.sub.t])/(1 + g + p + gp) [dcf.sub.t+1] (3)

La ecuacion indica que la inclusion de la deuda implicita afecta el modelo en la variable del saldo inicial de deuda.

2.2 Modelo de la Comision Economica para la America Latina

El cambio en la deuda publica como proporcion del PIB en este modelo de la CEPAL (Martner, 1994) parte de la expresion (1), que al reescribirla en terminos discretos queda de la siguiente forma:

[d.sub.t+1]--[d.sub.t] = [r--g/1 + g][d.sub.t] + [dcf.sub.t] (4)

La inclusion de la deuda implicita o contingencias estatales en este modelo se hace de la misma forma que en el modelo del FMI, adicionandola al saldo de la deuda explicita, como se muestra a continuacion:

([d.sub.t+1] + [i.sub.t+1] ([d.sub.t] + [i.sub.t]) = (5) = [r--g/1 + g]([d.sub.t] + [i.sub.t]) + [dcf.sub.t]

Como se puede observar, la variable crecimiento del deflactor del PIB no se incluye en este modelo, lo cual implica que los resultados obtenidos de ambos modelos, para el analisis de datos, difieren significativamente.

2.3 Efectividad de proyeccion de los modelos

Al realizar un ejercicio de proyeccion estatico y otro dinamico (7) de la deuda para el periodo 1996-2003 y al calcular el desfase o error de proyeccion que cada modelo habria tenido con la deuda observada, se obtienen los siguientes resultados:

[GRAFICO 1 OMITIR]

[GRAFICO 2 OMITIR]

En el caso de la proyeccion estatica, considerando que de cada ano se tiene informacion perfecta de los valores de las variables de los modelos, es decir, tomando valores observados en el ano t para determinar que tan exacta habria sido la proyeccion en t+1, se encontro, como se evidencia en las graficas 1 y 2, que aunque ambos predicen acertadamente la tendencia de endeudamiento publico durante el periodo 1996-2003, el modelo de la CEPAL se acerca mas a la realidad que el del FMI.

Como se observa, las proyecciones del modelo de la CEPAL tienen un error de pre diccion mas cercano a cero que el del FMI. En promedio, el primero de ellos arrojo un error del 0,70% del PIB por encima del observado; mientras que el segundo, un error del 3,66% del PIB por debajo del observado. Estos resultados dejan ver el efecto que tiene la inclusion u omision de la variable crecimiento del deflactor del PIB, pues el modelo del FMI, al incluirla, subvalua la prediccion frente a lo que realmente ocurre.

[GRAFICO 3 OMITIR]

Para evaluar la efectividad de los modelos haciendo proyeccion dinamica, se supone que se esta en 1996 y se tiene informacion perfecta del valor promedio de las variables de los modelos hasta 2003. Partiendo de esta informacion y el saldo de la deuda observada en 1995, se corren los modelos haciendo proyecciones con base en proyecciones.

[GRAFICO 4 OMITIR]

En las graficas 3 y 4 se observa que, proyectando dinamicamente, el modelo del FMI habria predicho una senda estable y ligeramente decreciente del grado de endeudamiento publico del pais; no obstante, lo que realmente ocurrio fue un alto crecimiento de la deuda, que el modelo de la CEPAL habria podido predecir de forma bastante efectiva si se hubiera tenido informacion perfecta de las variables. El error de proyeccion aumenta para el ejercicio dinamico, pues se estan realizando predicciones con base en predicciones, lo cual implica la suma de los errores anteriores. Sin embargo, el error de proyeccion del modelo de la CEPAL continua siendo bajo al compararlo con el del FMI, al ser del 1,59% del PIB por encima del endeudamiento observado frente un error promedio del 19,02% del PIB por debajo de la deuda observada.

Con estos resultados, se pone en duda la efectividad de la proyeccion realizada por el MHCP para el respectivo analisis de sostenibilidad de la deuda publica en Colombia. Aun mas, se induce la posibilidad de que el FMI, como entidad crediticia multilateral, tenga interes en generar expectativas de endeudamiento que esten por debajo de lo que efectivamente pueda ocurrir, con un modelo que provoca una subvaluacion en la proyeccion del cambio en el stock de deuda.

3. Medicion estimada de la deuda implicita y perdidas por la ocurrencia de contingencias estatales

Los metodos con los cuales se calcula el valor de la deuda implicita economica, la deuda implicita social y el valor de las perdidas por obligaciones contingentes se aplican teniendo en cuenta las siguientes consideraciones (8): (i) con el fin de homogeneizar la informacion se utiliza una serie historica desde 1996 hasta 2003; sin embargo, en casos especificos, como el calculo del deficit pensional, resulta dificil recurrir a informacion previa al ano 2001; (ii) el calculo correspondiente a la deuda implicita economica y las perdidas obtenidas por el paso de diversos pasivos contingentes a obligaciones explicitas se realiza a partir de los datos facilitados por la Contaduria General de la Nacion, y (iii) con el objetivo de establecer coberturas en educacion y salud menores al 100%, que permitan realizar un calculo mas realista de la deuda implicita social, se toma a Chile como pais de referencia, por ser una economia en desarrollo semejante a la de Colombia, pero con importantes avances en la materia.

3.1 Deuda implicita economica: deficit pensional

A efectos del presente articulo, se define como deuda pensional la diferencia entre el monto anual al que tienen derecho las administradoras del regimen de prima media con prestacion definida a favor de sus afiliados y el monto que el MHCP reconoce para su pago. En este sentido, el valor que se presenta para cada ano corresponde a la deuda que existia en el instante de tiempo t, la cual posteriormente se convirtio en un pasivo exigible del Estado. Por lo tanto, este valor no debe confundirse con el rezago pensional, definido como la deuda que la Nacion tiene con el total de sus pensionados, traida a valor presente.

Bajo este contexto, se encuentra que durante 2001 y 2003, el monto del compromiso registrado contablemente por parte del MHCP equivalio al valor al que tenia derecho el Instituto de Seguros Sociales (ISS), es decir, el gobierno no se encontraba en capacidad inmediata de responderle con el pago a los afiliados de las otras entidades administradoras; mas aun, en 2002 el valor registrado por el Ministerio de Hacienda no alcanzo a ser, como minimo, el monto al cual tenia derecho el ISS.

3.2 Deuda implicita social (9)

Hay tres tipos de deuda implicita social: la de educacion, la de salud y las contingencias estatales. A continuacion se describen cada una de ellas.

3.2.1 Deuda implicita social en educacion

Si se define deuda implicita social en educacion como la obligacion pecuniaria que el gobierno debe asumir con el objetivo de maximizar la tasa de cobertura neta en educacion, se obtiene que Colombia mantenia hasta 2000 una tendencia historica de menor inversion en educacion como porcentaje del PIB en comparacion con Chile. Esta relacion se igualo e invirtio durante los ultimos tres anos. De esta manera, entre 1996 y 2003, el pais aumento su gasto publico en educacion un 2,5 % del PIB, mientras que Chile solo lo hizo con un 1,5% del PIB durante el mismo periodo. Pese a ello, la tasa de cobertura en educacion neta en Colombia, definida como el total de asistentes a educacion basica y media entre 5 y 17 anos, sobre el total de la poblacion entre 5 y 17 anos, se mantiene muy por debajo del promedio chileno. La cobertura neta en Colombia solo aumento el 6,7%, mientras que la tasa chilena aumento un 11,9%, pues en 2003 alcanzo una tasa de cobertura neta en educacion del 95,8%.

A continuacion se desarrolla el calculo de la deuda implicita en educacion basado en el nivel de gasto que hace falta para alcanzar las coberturas chilenas. Cabe anotar que el resultado es un valor dificil de lograr en el corto o mediano plazo, dependiendo de los cambios en la tendencia de crecimiento poblacional, por lo cual se desarrolla un modelo econometrico con el que sea posible determinar cual es el gasto necesario en educacion para un indice de cobertura deseado que se ajuste a la situacion colombiana.

La metodologia para el calculo de la deuda implicita en educacion se basa en la construccion de una regresion lineal que tiene como variable dependiente el porcentaje de cobertura neta en educacion y como variable independiente el nivel de gasto en educacion medido en millones de pesos de 1994.

[COBERTURA.sub.t] = [[beta].sub.0] + [[beta].sub.1] [GASTOED.sub.i] + [[xi].sub.t] (6)

Donde cobertura se refiere a la cobertura neta en educacion, y gastoed, al gasto en educacion en millones de pesos constantes de 1994. Los resultados de la regresion sugieren que el modelo explica en un 99,8% el comportamiento del indice de cobertura neta en educacion acercandose al 75,7% de las veces a la realidad. Al tiempo, se evidencia que a medida que aumenta el gasto en educacion, aumenta el porcentaje de cobertura.

Para evaluar la confiabilidad de la regresion se realiza la prueba de Phillips-Perron (PP) a la serie residual. El estadistico indica que las variables de la regresion estan cointegradas, pues este es inferior al valor critico al 99% de confianza; por lo tanto, se descarta que sea una regresion espuria. Al reemplazar los valores obtenidos de la regresion en la ecuacion (6), se define el comportamiento de la cobertura en educacion a partir de la siguiente ecuacion:

[COBEKTURA.sub.t] = 60.78 + 0.00000234 x [GASTOED.sub.t] (7)

Es decir, en Colombia, al aumentar el gasto en educacion en un millon de pesos (constantes de 1994), el indice de cobertura neta aumenta en 0,00000234 puntos porcentuales, lo cual da una idea de la eficiencia del gasto en educacion. Segun esta expresion, para alcanzar una cobertura neta en educacion en Colombia igual a la de Chile (95,8%), se deben gastar 14,95 mil millones de pesos (constantes de 1994); esto es, 40,38 mil millones de pesos corrientes de 2003. El gasto en educacion observado para 2003 fue de 10,91 mil millones de pesos. La diferencia entre el gasto requerido para alcanzar una cobertura del 95,8% y el gasto observado, se constituye en la deuda implicita social en educacion a 2003, la cual tiene un valor de 29,46 mil millones de pesos, lo que equivale al 13,0% del PIB.

3.2.2 Deuda implicita social en salud

Al definir deuda implicita social en salud como la obligacion pecuniaria que el gobierno debe asumir con el objetivo de optimizar los indicadores esperanza de vida al nacer y tasa de mortalidad infantil (10) (esta ultima definida como la cantidad de ninos menores de un ano fallecidos por cada 100.000 nacidos vivos), se obtiene que el gasto publico en salud como porcentaje del PIB conserva una evolucion similar en Colombia y en Chile; sin embargo, Colombia se mantiene por debajo del promedio chileno en aproximadamente un 1%, que a su vez se refleja en una diferencia de tres anos en la esperanza de vida al nacer y del 15% en la tasa de mortalidad infantil.

A continuacion se calcula la deuda implicita en salud con base en el nivel de gasto que hace falta para alcanzar los indicadores chilenos, considerando la relacion directa que existe entre el nivel de gasto publico en salud y la esperanza de vida al nacer, asi como la relacion inversa que existe entre el gasto en mencion y la tasa de mortalidad infantil. La metodologia empleada se basa en la construccion de una regresion lineal para cada indicador, donde espevida se refiere a la esperanza de vida al nacer; mortainfa, a la tasa de mortalidad infantil, y SALUD, al gasto social en salud realizado.

[ESPEVIDA.sub.t] = [[alfa].sub.0] + [[alfa].sub.1] [SALUD.sub.t] + [v.sub.t] (8)

[MORTAINFA.sub.t] = [[gamma].sub.0] + [[gamma].sub.1] SALUD + [[my].sub.t] (9)

Los resultados de la regresion (8) sugieren que el modelo explica el comportamiento del indicador esperanza de vida en un 99,9%, que se acerca a la realidad en un 90,2% de los casos. Los resultados de la regresion (9) sugieren que el modelo explica el comportamiento del indicador tasa de mortalidad infantil en un 99,9% y que se aproxima a la realidad en un 91,9% de los casos. En los dos casos la prueba PP indica regresiones no espurias.

Al reemplazar los valores de los coeficientes obtenidos de las regresiones en las expresiones (8) y (9), se obtienen las ecuaciones con las cuales se calcula el gasto en salud requerido para alcanzar un indicador deseado:

[ESPEVIDA.sub.t] = 68.39 + 0.00000242 x [SALUD.sub.t] (10)

[MORTAINFA.sub.t] = 37.73--0.00000784 x [SALUD.sub.t] (11)

A partir de las expresiones (10) y (11) se calcula el monto del gasto social en salud necesario en Colombia para alcanzar unos indicadores de esperanza de vida y mortalidad infantil iguales a los que presentaba Chile en 2003. Considerando la dificultad que tiene lograr que ambos indicadores se ajusten a un mismo nivel de gasto, se toma como referencia el nivel de gasto promedio entre ambos resultados. Del ejercicio se obtuvo que el valor de la deuda es de 4,16 mil millones de pesos (1,8% del PIB). Al adicionar la deuda implicita social en educacion se obtiene que el valor total de la deuda implicita social de Colombia para el 2003 asciende a 33,62 mil millones, es decir, el 14,8% del PIB.

3.2.3 Contingencias estatales

En el articulo 1 de la Ley 448 de 1998, la Nacion define las obligaciones contingentes como "aquellas obligaciones pecuniarias sometidas a condicion"; esto al referirse a los compromisos monetarios, cuyo pago depende de la ocurrencia de eventos particulares, futuros e inciertos. La probabilidad de ocurrencia de estas obligaciones y su magnitud depende tanto de factores exogenos como del diseno e implementacion de los programas y politicas gubernamentales. En el caso de Colombia, las obligaciones contingentes explicitas se encuentran subdivididas en las generadas en operaciones de credito publico, en contratos administrativos y en sentencias y conciliaciones, todo lo anterior acorde con lo establecido en la Ley 819 de 2003.

Al considerar que el gobierno se encuentra en la etapa de implementacion y prueba de las herramientas para la valoracion de las contingencias, a efectos del presente documento se utiliza el valor que surge de adicionar: (i) los procesos judiciales fallados contra la nacion, (ii) la estimacion anual de las contingencias y (iii) la partida contable provision para responsabilidades. Posterior mente, se resta la provision para contingencias (11).

En consecuencia, el monto anual que se considera en el analisis de sostenibilidad de la deuda corresponde al valor aproximado de las contingencias judiciales que se hicieron efectivas y de las contingencias que en caso de ocurrencia afectarian las finanzas publicas, por no encontrarse proveidas. No obstante, el valor se encuentra subestimado, considerando que no se conoce el monto anual de las contingencias diferentes a las judiciales, que se hicieron efectivas debido a los problemas para identificar las partidas en las que se reconocieron como pasivos exigibles.

3.2.4 Resumen

Se presenta a continuacion la tabla 1, que resume la medicion de la deuda publica neta de activos total del SPNF y se incluye el calculo de la deuda implicita y el pago por contingencias estatales.

4. Analisis de datos

Los escenarios son una herramienta esencial para el analisis de sostenibilidad de la deuda, ya que proporcionan informacion sobre la sensibilidad del endeudamiento en el corto y mediano plazos frente a posibles choques en las variables que influyen en su dinamica. En este articulo se plantean seis escenarios, construidos a partir de los modelos presentados en la seccion 2, con los cuales se estudia el impacto de la deuda implicita economica y social y las contingencias estatales en la senda de endeudamiento publico.

Los seis escenarios incluyen un escenario base, que muestra la proyeccion del grado de endeudamiento de 2004 a 2015, bajo el supuesto que las variables de los modelos toman el valor promedio de los ultimos ocho anos (1996-2003). El escenario 1 permite conocer el balance primario requerido para mantener un endeudamiento estable mediante un ajuste fiscal, el escenario 2 muestra la sensibilidad de la deuda a choques en el balance primario, el escenario 3 evidencia la sensibilidad de la deuda a choques en la tasa de interes (12), el escenario 4 senala la sensibilidad de la deuda a choques en la tasa de crecimiento real del PIB y, por ultimo, el escenario 5 plantea una situacion extrema en la cual se combinan los choques de los escenarios 2, 3 y 4.

A su vez, en cada escenario se plantean tres sendas de endeudamiento diferentes, que resultan del ejercicio de afectar el valor del saldo inicial de deuda, asi:

[GRAFICO 5 OMITIR]

* Deuda explicita (DE), que es la senda de endeudamiento obtenida al no contabilizar la deuda implicita ni los pagos por contingencias estatales, es decir, solo se incluye el valor de la deuda explicita en la variable saldo inicial de la deuda;

* Contingencias estatales (CE), que muestra el efecto de incluir las perdidas asociadas con las contingencias estatales en las proyecciones de los modelos, es decir, como saldo inicial de la deuda se introduce el valor de la deuda explicita mas el pago por contingencias.

* Deuda implicita y contingencias estatales (DICE), que muestra la senda de endeudamiento resultante al introducir, como saldo inicial de deuda, la sumatoria entre la deuda explicita, la deuda implicita (economica y social) y las contingencias estatales.

Del analisis de la DE se obtiene que el modelo del FMI proyecta un endeudamiento para el ano 2015 equivalente al 61,8% del PIB, frente a un endeudamiento del 113,4% en 2009 y del 260,1% en 2015, pronosticado por el modelo de la CEPAL. Lo anterior considerando un escenario base exento del supuesto de ajuste fiscal. Al adicionar al analisis el escenario de ajuste fiscal--el cual brinda informacion respecto a los superavits primarios requeridos para mantener una deuda estable, entendida como una deuda que se mantiene en su valor actual, es decir, en el 51,5% del PIB--, se obtiene que, segun el modelo del FMI, el pais debe generar un superavit primario equivalente al 1,68% del PIB (grafica 5). En el caso del modelo de la CEPAL, el superavit primario debe alcanzar valores de hasta el 7,90% del PIB.

[GRAFICO 6 OMITIR]

Al evaluar para la DE los resultados de los escenarios 2 al 4, que determinan la sensibilidad de la deuda a choques adversos, tomando promedios observados en los ultimos ocho anos y sumandole dos desviaciones estandar, se puede observar que el choque mas representativo para los dos modelos es el de tasa de interes real. En este escenario, el modelo del FMI proyecta para el ano 2015 un endeudamiento equivalente al 75,5% del PIB, esto es, 13 puntos por encima del escenario base. El modelo de la CEPAL proyecta para este mismo ano un endeudamiento del 313,1% del PIB, 53 puntos por encima del escenario base (grafica 6).

En el caso de la deuda con CE, la proyeccion del escenario base en el modelo del FMI refleja un mayor endeudamiento, pues pasa al 65,7% del PIB en 2015. De igual manera, los pronosticos del modelo de la CEPAL superaron en catorce puntos porcentuales las proyecciones base, al alcanzar un 274,8% del PIB para el mismo ano. Bajo este contexto, segun el modelo del FMI, el pais deberia generar un superavit primario mayor al 1,77%; a su vez el modelo del CEPAL sugiere un superavit de 8,36%.

En el caso de la deuda con DICE, la proyeccion del escenario base en el modelo del FMI refleja un endeudamiento del 87,8% del PIB en 2015; a su vez, los pronosticos del modelo de la CEPAL alcanzan una deuda de 359,5% del PIB para el mismo ano. Bajo el contexto presentado, segun el modelo del FMI, el pais deberia generar un superavit primario del 2,26%, mientras el modelo de la CEPAL sugiere un superavit de 10,70%, es decir, 7,8% puntos adicionales al superavit empleado como supuesto en los analisis del MHCP.

En el caso del escenario extremo, el modelo del FMI pronostica, al incluir CE y DICE, una deuda del 221,7% del PIB, mientras que el modelo de la CEPAL llega a un nivel del 809,5% del PIB. Cabe mencionar que a pesar de lo radical del escenario en mencion, no se debe omitir el impacto que tienen sobre la sostenibilidad de la deuda publica colombiana los choques de las variables economicas relacionadas.

En un analisis comparativo entre los resultados obtenidos y las proyecciones del marco fiscal de mediano plazo se tiene que el MHCP, con la implementacion del modelo del FMI considerado en este articulo, presento en la publicacion del marco fiscal de mediano plazo (MFMP) las proyecciones de endeudamiento del gobierno para los mismos escenarios descritos (13). Sin embargo, aun con el mismo modelo, los resultados difieren significativamente, tal como se muestra en la tabla 2.

La razon por la cual se generan estos contrastes proviene de los supuestos en las variables del modelo, pues el ministerio supone unos valores que parten del programa macroeconomico plurianual del gobierno, segun el cual, para el periodo 2004-2015, la tasa de crecimiento real del PIB tendra un promedio del 4,0%; la tasa de interes, un promedio del 5,0%, y el superavit primario, un promedio del 2,9%. Estas cifras difieren significativamente con las consideradas en este trabajo, pues, con el fin de hacer unas proyecciones mas realistas, se tomaron los valores promedios historicos de las variables mencionadas.

Conclusiones y recomendaciones

Del desarrollo de este estudio se concluye que:

Primera. El pago por contingencias estatales y el valor de la deuda implicita en Colombia representan un alto porcentaje del PIB. Los calculos y mediciones realizadas en este articulo muestran que para 2003, el pago por contingencias estatales y el valor de la deuda implicita del pais alcanzaron montos aproximados del 2,64% y 15,09% del PIB, respectivamente.

El pago por contingencias estatales significo mas de 5,9 mil millones de pesos para el SPNF, en 2003. El promedio de 1996 a 2003 fue de 2,5 mil millones, con un crecimiento nominal promedio anual del 65,1%. Cabe mencionar que los resultados presentados pueden carecer de precision, esto si se considera que en el pais no existe un modelo homogeneo de valoracion y registro de las contingencias generadas por conceptos diferentes a los contratos de infraestructura.

La deuda implicita total del pais en 2003 presento un valor de 34,1 mil millones de pesos. La deuda implicita economica, compuesta por la deuda pensional, fue de 515.959 millones en 2003, es decir, el 0,23% del PIB, lo cual significo una fuerte reduccion con respecto al ano anterior, cuando alcanzo un monto de 4 mil millones de pesos (2,0% del PIB). Por otro lado, la deuda implicita social para este mismo ano se calcula en 33,6 mil millones de pesos (14,8% del PIB).

Los resultados obtenidos demuestran que, de reconocer esta deuda, el gobierno tendria que incurrir en un gasto alto, sobre todo en lo que se refiere a educacion (29,4 mil millones equivalentes al 13,0% del PIB). Sin embargo, a la hora de asumir el gasto pertinente, resulta importante considerar las tendencias que reflejaron los modelos respecto a la eficiencia que tiene el gasto en inversion social en Colombia; segun los modelos econometricos implementados en el articulo, resulta muy costoso mejorar los indicadores sociales en consideracion. Para el caso de la educacion, subir un punto porcentual en la cobertura cuesta 1,1 mil millones de pesos (0,5% del PIB); en cuestion de salud, disminuir la tasa de mortalidad infantil en un punto cuesta 344.393 millones de pesos (0,2% del PIB), y aumentar en un dia la esperanza de vida de la poblacion cuesta 3.054 millones de pesos, por lo cual aumentar un ano cuesta 1,1 mil millones.

Si el gobierno hubiera decidido pagar la deuda en mencion en 2003, la deuda consolidada habria pasado del 51,5% al 66,5% del PIB; en consecuencia, para no poner en peligro la sostenibilidad, el gobierno habria tenido que generar, en adelante, un superavit primario equivalente al 10,2% del PIB (segun el modelo de la CEPAL).

Segunda. La deuda publica colombiana no es sostenible en el largo plazo, al adicionar el pago por contingencias estatales y el valor de la deuda implicita. La sostenibilidad de la deuda es extremadamente sensible al aumento en su saldo inicial, al adicionar tanto el pago por contingencias estatales como el valor de la deuda implicita, tal como muestran los resultados de los modelos. Segun el modelo del FMI, la deuda publica de Colombia en el 2015 podria llegar a equivaler el 61,8% del PIB, y al incluir las contingencias estatales, esta prediccion se eleva al 65,7% del PIB. Los resultados de los diversos escenarios muestran que la deuda presenta mayor sensibilidad a los choques en la tasa de interes real, en cuyo caso se predice para 2015 un grado de endeudamiento del 75,5% del PIB, y al contar los pagos por contingencias se proyecta una deuda equivalente al 79,2% del PIB. El modelo de la CEPAL, por su parte, predice para 2015 montos aun mayores, con una deuda del 260,1% del PIB y del 274,8%, contando pago por contingencias. En el caso de choque en tasa de interes, predice una deuda que equivale al 313,1% del PIB, la cual aumenta a 327,3% cuando se incluyen las contingencias.

Dado el elevado monto de la deuda implicita calculada, las proyecciones del grado de endeudamiento publico del pais a 2015, al incluir este valor mas los pagos por contingencias, llegan al 87,8% del PIB, segun el modelo del FMI, y al 359,5% segun el modelo presentado en el documento de la CEPAL. Estos resultados estan bajo el supuesto que el gobierno decida cancelar el valor total de esta deuda en un solo ano.

Tercera. La deuda publica colombiana presenta un mayor grado de sensibilidad a los choques en tasa de interes. El modelo del FMI predice que un choque en tasa de interes, al incluir el valor de la deuda implicita, puede acarrear un nivel de endeudamiento del 105,2% del PIB en 2015 y, segun el modelo de la CEPAL, este seria del 426,6% del PIB.

Adicionalmente, es importante resaltar que los resultados de ambos modelos presentan diferencias bastante considerables: el de la CEPAL proyecta niveles de endeudamiento mucho mayores que el del FMI. Por esta razon, se realizo la prueba de efectividad historica de ambos modelos y se encontro que el modelo de la CEPAL tuvo un mayor acercamiento a la realidad en las proyecciones de los ultimos ocho anos. Esta es una situacion preocupante, pues las proyecciones de endeudamiento realizadas por el MHCP--y que se constituyen en herramienta para las decisiones de politica fiscal y elaboracion de planes como el MFMP --son construidas a partir de la utilizacion del modelo propuesto por el FMI. A diferencia de los resultados obtenidos en el presente trabajo, el MFMP proyecta niveles de deuda tendientes a la baja, con supuestos en las variables bastante optimistas.

Por lo anterior, el gobierno debe tener cuidado en la elaboracion y utilizacion de sus proyecciones, pues si la informacion esta sesgada, las decisiones fiscales pueden desencadenar en una crisis de endeudamiento insostenible.

La utilizacion del modelo del FMI subvalua las proyecciones de endeudamiento, y pone en peligro la sostenibilidad de la deuda publica, debido a que incentiva decisiones de gasto menos restringidas, via adquisicion de deuda, lo que aumenta la dependencia externa de los paises en desarrollo, particularmente de aquellos reconocidos como buenos deudores, tal cual es el caso de Colombia.

A partir de las conclusiones a las que se llego y de los problemas evidenciados durante el desarrollo del trabajo, se hacen las siguientes recomendaciones:

* Realizar cambios institucionales que permitan centralizar las funciones de identificacion, cuantificacion y monitoreo de las contingencias estatales en el MHCP, asi como la responsabilidad en la formulacion de politicas para el manejo del riesgo. En este sentido, es necesario contar con informacion simetrica y actualizada, lo cual puede ser posible mediante la implementacion de un sistema de informacion estandarizado que permita disenar herramientas de control y mitigacion mas acertadas. Sin embargo, cabe reconocer los avances que a nivel distrital se han logrado en la identificacion de estos riesgos adversos e inciertos y el trabajo coordinado que han desarrollado la Secretaria General y la Secretaria de Hacienda de Bogota para implementar un sistema unico de informacion de procesos judiciales y de valoracion de las contingencias judiciales derivadas.

* Promover una cultura de descentralizacion en la responsabilidad de pago de las contingencias estatales, incentivando a cada entidad publica a generar recursos propios o a tomar decisiones mejor fundamentadas y menos precipitadas en el otorgamiento de garantias y un control sobre las acciones u omisiones que causan procesos judiciales contra el Estado.

* Comprometer a la oficinas juridica, de planeacion y de contratacion de cada entidad publica, con un manejo sinergico de la informacion, que debe ser reportada en un acto de total coordinacion a la direccion financiera de cada entidad, con el fin de realizar unos registros contables reales y una apropiacion presupuestal adecuada.

* Bajo el marco de transparencia fiscal, buscar que el gobierno nacional sea responsable, transparente y coherente con el uso que sus principales instituciones le dan a la informacion publica relacionada con las obligaciones contingentes. Hasta el 2003, diversas entidades estatales con una fuerte participacion en las decisiones de politica fiscal manifestaron la necesidad de cuantificar y mitigar las obligaciones contingentes, por los efectos que estas tienen sobre la sostenibilidad de la deuda y por su tendencia creciente; ademas, se mostraron preocupados frente a cifras como las expuestas por el Banco Mundial, en las que se presento que el valor aproximado del contingente judicial podia alcanzar el 2% del PIB nacional (Consejo Nacional de Politica Economica Social [Conpes], 2003). Sin embargo, en 2004, el MHCP, basado en una primera cuantificacion del total de las contingencias estatales, considero que un pasivo contingente del 7,02% de la deuda explicita no es causal de consideracion en el analisis de sostenibilidad de la deuda, y omitio asi que este monto equivale al 3,65% del PIB y supera en mas de 2% el monto destinado al rubro de inversion.

* Analizar el funcionamiento del Fondo de Contingencias Contractuales de las Entidades Estatales, pues, en la actualidad, es una buena herramienta para la mitigacion del riesgo, en la medida en que protege al gobierno de los efectos adversos que pueden generar las obligaciones contingentes; no obstante, el manejo que se le esta dando como fondo cuenta podria ser mas eficiente si se invierten los recursos que este posee, al canalizar la rentabilidad en el cubrimiento de contingencias de las entidades mas pobres, con el objetivo de que estas puedan conservar el monto de gasto que tienen en rubros como salud y educacion. Cabe aclarar que el objeto de favorecer a las entidades territoriales con menores ingresos no las excluye del pago de un aporte presupuestal periodico para cubrir sus contingencias; unicamente las cobijaria en el caso que la ocurrencia de la obligacion contingente supere el valor que se encuentra ahorrado en el fondo.

* Evitar darle continuidad a la senda de endeudamiento. El gobierno debe evaluar alternativas para el pago de la deuda, diferentes a recurrir a nuevas operaciones de credito con plazos mayores. Lo anterior teniendo en cuenta que el pago de deuda con deuda compromete la sostenibilidad fiscal de largo plazo, por el efecto "bola de nieve". Por esto se recomienda otorgar un peso mas equitativo al pago de la deuda implicita, frente al pago de la deuda explicita, a fin de garantizar la posibilidad de pagar deuda explicita con recursos propios, derivados del retorno a largo plazo que tiene la inversion en salud y educacion.

* Aprovechar la revaluacion para pagar deuda menos costosa, debido a que el fortalecimiento del peso frente al dolar no disminuye el saldo de la deuda si esta no se paga; unicamente altera su perfil. La revaluacion permite generar ahorro por menores pagos de intereses; sin embargo, si el peso real de la deuda no disminuye, se corre el riesgo de que frente a una devaluacion el ahorro logrado en un periodo anterior no solvente el nuevo aumento del costo de los intereses, lo cual acrecentara la vulnerabilidad fiscal y generara un efecto de deceleracion de la economia.

* Complementar los analisis de sostenibilidad de la deuda con el uso de diferentes modelos de proyeccion, para evitar sesgar las decisiones de politica a escenarios demasiado optimistas, como aquellos en los que el endeudamiento siempre muestra una tendencia decreciente al suponer el logro sostenido de la meta de superavit primario.

* Bajo el principio de la prudencia, no asegurar que una deuda del 60% del PIB es sostenible porque, despues de llegar a este tope, su peso tendera a bajar, tal como se expone en el MFMP, ya que en este tipo de afirmaciones, por lo general, no se considera que una deuda mas alta puede aumentar el riesgo pais, las tasas de interes, la devaluacion y, finalmente, la necesidad de recurrir a nuevos creditos que seran muy costosos por el escepticismo de los mercados financieros.

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(1) Deuda publica explicita: obligacion especifica adquirida con terceros, contemplada en el presupuesto, definida y aprobada por ley.

(2) La DB del SPNF es la suma horizontal de todas las deudas de las entidades no financieras que componen el sector publico, conformada por las deudas del GNC, de los municipios y departamentos, de las entidades descentralizadas y de la totalidad de las empresas y establecimientos publicos del pais.

(3) Esta es la deuda neta descontando todos aquellos activos financieros que posee el SPNF. La deuda neta debe entenderse como la deuda bruta menos las deudas reciprocas dentro del SPNF.

(4) Se hace un analisis detallado de los indicadores de sostenibilidad fiscal en Martner (1994).

(5) Para el calculo de la tasa de interes real, en este caso se toma el promedio de la tasa de CDT a noventa dias informada por bancos, corporaciones financieras, corporaciones de ahorro y vivienda y companias de financiamiento comercial de todo el pais a la Superintendencia Bancaria para el calculo de la DTF, y se corrige con la inflacion.

(6) Los flujos que crean deuda estan compuestos por el deficit primario menos las fiientes de financiamiento de este deficit diferentes a endeudamiento. Se toma unicamente el valor del balance primario, porque al considerar la DNAF para el ejercicio, se estan descontando los activos financieros como fuentes de financiamiento.

(7) En la proyeccion estatica se predice el saldo de la deuda de un solo ano, luego de conocer o haber observado el saldo ocurrido en el ano anterior. En la proyeccion dinamica se hace el forecast para mas de un ano, lo que permite realizar analisis de corto y largo plazo.

(8) Cabe aclarar que las variables seleccionadas se depuraron bajo criterios propios de los autores, basandose previamente en los aportes y las recomendaciones expuestas en otros documentos o realizadas por personas que apoyaron el proceso del trabajo.

(9) Obligacion directa que a pesar de no estar legalmente establecida dentro de los parametros de control que rigen la deuda explicita, es moral y politicamente ineludible debido a sus implicaciones sociales y sus efectos sobre la sostenibilidad fiscal.

(10) Los indicadores en mencion fueron establecidos tras realizar un analisis independiente de cada una de las variables propuestas en el documento Indicadores sociales, de la Comunidad Andina (2003).

(11) Cuentas del Plan General de Contabilidad Publica (2003).

(12) Para todos los escenarios y para ambos modelos, el valor de la variable tasa de interes real se obtiene ponderando las tasas de interes real pagadas por la deuda interna y externa por el respectivo porcentaje de deuda interna y externa, de la siguiente forma:

r = [r.sub.int]([d.sub.int]/[d.sub.total]) + [r.sub.ext]([d.sub.ext]/[d.sub.total])

Donde:

[r.sub.int] = (1 + [i.sub.int])/(1 + [pi])--1 y,

[r.sub.ext] = (1 + [i.sub.ext])(1 + dev)--1

Aqui [i.sub.int] es el promedio anual de las tasas de corte de las subastas de colocacion de titulos TES B en pesos; k, la inflacion anual; [i.sub.ext], el promedio anual de la tasa cupon de los bonos de deuda externa emitidos por el pais, y dev, la devaluacion anual.

(13) A efectos comparativos, solo se consideran los resultados obtenidos en todos los escenarios para el caso de deuda explicita, es decir, no se incluye en este analisis la deuda implicita ni el pago por contingencias estatales.

Jairo Fabian Gutierrez Daza **

Claudia Diaz Hernandez ***

* El presente articulo resume el trabajo de grado de la carrera de Economia de la Pontificia Universidad Javeriana titulado Medicion e inclusion de la deuda implicita y contingencias estatales en el analisis de sostenibilidad de la deuda publica colombiana, adelantado entre mayo de 2004 y marzo de 2005 bajo la direccion del profesor de politica fiscal Javier Alberto Gutierrez Lopez.

** Economista de la Pontificia Universidad Javeriana, Bogota, Colombia, 2005. Investigador de la Direccion de Regulacion, Planeacion, Estandarizacion y Normalizacion (DiRPEN), Departamento Administrativo Nacional de Estadistica (DANE). Profesor de Principios de Economia, carrera de Contaduria Publica, Facultad de Ciencias Economicas y Administrativas, Pontificia Universidad Javeriana. Correo electronico: jfgutierrezd@dane.gov.co

*** Economista de la Pontificia Universidad Javeriana, Bogota, Colombia, 2005. Asesora de la Oficina Asesora de Analisis y Control de Riesgo, Secretaria de Hacienda de Bogota, D.C. Correo electronico: cdiaz@shd.gov.co
Tabla 1

Resumen de la medicion de la deuda total del SPNF (en millones
de pesos corrientes)

                          1996         1997         1998

a. Deuda interna       10.113.566   15.015.578   16.744.913

(% PIB)                     10,04        12,34        11,92

b. Deuda extema        11.750.446   16.407.312   23.338.100

(% PIB)                     11,67        13,48        16,61

1. Deuda explicita     21.864.012   31.422.890   40.083.013
(a+b)

(% PIB)                     21,71        25,82        28,53

2. Pago por               426.352      723.709    1.898.595
contingencias
es tatales

(% PIB)                      0,42         0,59         1,35

c. D euda implicita         n. d.        n. d.        n. d.
econ omica

(% PIB)                     n. d.        n. d.        n. d.

i. De uda implicita       ...          ...          ...
en edu cacion

(% PIB)                   ...          ...          ...

ii. De uda implicita      ...          ...          ...
en salud

(% PIB)                   ...          ...          ...

d. Deu da implicita       ...          ...          ...
social (i+ii)

(% PIB)                   ...          ...          ...

3. Deuda implicita        ...          ...          ...
(c+d)

(% PIB)                   ...          ...          ...

Deuda publica          22.290.364   32.146.599   41.981.608
(1+2+3)

(% PIB)                     22,13        26,41        29,88

                          1999         2000         2001

a. Deuda interna       25.864.878   35.595.409   40.676.999

(% PIB)                     17,07        20,35        21,57

b. Deuda extema        29.972.866   37.552.248   43.922.179

(% PIB)                     19,78        21,47        23,29

1. Deuda explicita     55.837.744   73.147.657   84.599.178
(a+b)

(% PIB)                     36,84        41,82        44,87

2. Pago por             1.215.316    2.519.058    4.739.613
contingencias
es tatales

(% PIB)                      0,80         1,44         2,51

c. D euda implicita         n. d.        n. d.      521.191
econ omica

(% PIB)                     n. d.        n. d.         0,28

i. De uda implicita       ...          ...          ...
en edu cacion

(% PIB)                   ...          ...          ...

ii. De uda implicita      ...          ...          ...
en salud

(% PIB)                   ...          ...          ...

d. Deu da implicita       ...          ...          ...
social (i+ii)

(% PIB)                   ...          ...          ...

3. Deuda implicita        ...          ...          ...
(c+d)

(% PIB)                   ...          ...          ...

Deuda publica          57.053.060   75.666.715   89.859.982
(1+2+3)

(% PIB)                     37,64        43,26        47,66

                          2002          2003        Promedio

a. Deuda interna        53.190.107    54.922.773   31.515.528

(% PIB)                      26,15         24,27        17,96

b. Deuda extema         57.013.178    61.627.467   35.197.975

(% PIB)                      28,03         27,23        20,19

1. Deuda explicita     110.203.285   116.550.240   66.713.502
(a+b)

(% PIB)                      54,17         51,50        38,16

2. Pago por              2.946.784     5.971.371    2.555.100
contingencias
es tatales

(% PIB)                       1,45          2,64         1,40

c. D euda implicita      4.082.149       515.959    1.706.433
econ omica

(% PIB)                       2,01          0,23         0,84

i. De uda implicita        ...        29.468.289   29.468.289
en edu cacion

(% PIB)                    ...             13,02        13,02

ii. De uda implicita       ...         4.160.452    4.160.452
en salud

(% PIB)                    ...              1,84         1,84

d. Deu da implicita        ...        33.628.742    33.628.742
social (i+ii)

(% PIB)                    ...             14,86        14,86

3. Deuda implicita         ...        34.144.701    34.144.701
(c+d)

(% PIB)                    ...             15.09        15.09

Deuda publica          117.232.218   156.666.312   74.112.107
(1+2+3)

(% PIB)                     57,63          69,22        41,73

Tabla 2

Proyecciones de los escenarios del MFMP frente a las
proyecciones del presente estudio (modelo FMI)

Ano        Base        Choque en     Choque en     Choque en
                        tasa de       tasa de      todas las
                     interes real   crecimiento    variables
                                      del PIB

       MFMP    PE     MFMP    PE    MFMP    PE    MFMP    PE

2004   50,5   52,2    50,5   56,9   50,5   55,0   50,5   56,8
2005   49,4   53,0    51,0   62,9   52,2   58,9   53,4   62,7
2006   47,8   53,7    51,5   64,0   53,4   59,8   57,3   69,2
2007   46,8   54,5    50,5   65,1   52,5   60,8   56,4   76,4
2008   46,1   55,3    49,8   66,3   51,8   61,8   55,9   84,4
2009   45,0   56,2    48,9   67,5   50,9   62,9   55,1   93,2
2010   44,2   57,0    48,1   68,7   50,2   64,0   54,5   102,9
2011   43,1   57,9    47,1   70,0   49,2   65,1   53,6   113,7
2012   42,0   58,9    46,1   71,3   48,3   66,3   52,7   125,6
2013   40,9   59,8    45,1   72,7   47,2   67,5   51,8   138,7
2014   39,8   60,8    44,0   74,1   46,2   68,7   50,9   153,3
2015   38,6   61,8    42,9   75,5   45,2   70,0   50,0   169,3
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Author:Gutierrez Daza, Jairo Fabian; Diaz Hernandez, Claudia
Publication:Outlier, Economia
Date:May 1, 2007
Words:9734
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